تعتبر الأوراق المالية من الأساليب التي تساعد المنظمة في الحصول على التمويل طويل الأجل من خلال إصدار عدة أنواع من هذه الأوراق مثل الأسهم العادية والأسهم الممتازة وإصدار سندات الدين وكل هذه الأنواع تمثل صكوك تعطي لحامله الحق في الحصول على جزء من عائد او جزء من أصول
منشأة ما وفيما يلي شرح موجز لهذه الأنواع .
الأسهم العادية Common Stocks
الأسهم العادية هي أوراق مالية لا تستحق وتحمل قيمة إسمية ولا تعد بدفع نسبة أرباح ثابتة تصدرها الشركة للحصول على أموال ملكية ، وتمنح الأسهم العادية حامليها حقاً في الملكية النهائية للشركة وما يتبع ذلك من تحمل مخاطر أعمال الشركة وتبعات المسؤولية التي تحددها نسبة المساهمة في الشركة ،وفي حالة تصفية الشركة لا يحق لحملة الأسهم العادية بالمطالبة بحقوقهم في القيمة التصفوية للشركة إلا بعد تسوبة مطالبات كافة المقترضين وحملة الأسهم الممتازة ، ولحملة الأسهم العادية حقوق معينة منها : حق التصويت ، حق بيع الأسهم العادية التي يمتلكونها ، حق تعديل النظام الأساسي للشركة ….إلخ
وتكمن أهمية الأسهم العادية كمصدر لتمويل الشركات في أن الشركة غير ملزمة بتسديد دفعات دورية للمساهمين لأن توزيعات الأرباح تتقرر سنوياً من قبل الهيئة العامة وبإقتراح من إدارة الشركة ، كذلك لا يوجد تاريخ محدد لاستحقاق الأسهم العادية إذ لا داعي لتسديدها ، قياساً بالمديونية التي لها إستحقاق محدد و لا بد من تسديدها ومن المزايا الأخرى للأسهم العادية أن حق الملكية يوفر الحماية للدائنين جراء تقلبات الأوضاع المالية للشركة مما يعني إن إصدارها يؤدي إلى ارتفاع المركز الائتماني أمام الدائنين وبالتالي التقليل من تكلفة رأس المال وتعزيز القدرة المستقبلية على الإستدانة من أطراف أخرى ،كذلك تتمتع الأسهم العادية في أن أسعارها مواكبة للتضخم مما يعني حماية للمساهمين من انخفاض القوة الشرائية للأموال المستثمرة في الشركة .وأخيراً فإن وجود أسهم عادية بنسبة عالية في الهيكل التمويلي للشركة سيعزز من قدرة الشركة على الإقتراض .
ويتم إصدار الأسهم العادية في السوق الأولية Primary Market وبعد ذلك يمكن أن يتم تداولها في السوق الثانوية Secondary Market حيث توفر هذه السوق السيولة لحاملي الأسهم العادية .
سندات الدين Bonds
تعرف السندات على أنها أداة دين تصدرها الشركة وتحمل قيمة إسمية ومعدل فائدة اسمي وتاريخ استحقاق محدد ، ويعلن عادة عن الإكتتاب العام في السندات وهي تباع إلى تشكيلة متنوعة من المستثمرين وهناك عدة أنواع من السندات منها : السندات التي تحمل سعر فائدة ثابت ، سندات بسعر فائدة يساوي صفر ، وسندات بسعر فائدة معوم ، كذلك هناك السندات المضمونة والسندات غير المضمونة بالإضافة إلى أنواع أخرى متعددة .
وتكمن أهمية السندات في أنها توفر للشركة المصدرة العديد من المزايا مثل : الإستفادة من الرفع المالي Financial Leverage بشرط أن تكون تكلفة السندات أقل من العائد المتوقع على الاستثمار المقترض حتى يبقى بين العائد والتكلفة فائضاً يحسن من العائد على حقوق المساهمين .
كذلك يمكن أن تحقق السندات ميزة ضريبية للشركة لأن الفوائد المدفوعة على السندات تعتبر مصاريف يمكن تحميلها لقائمة الدخل للوصول إلى صافي الربح الخاضع للضريبة ، وإذا قارنا ذلك مع توزيعات أرباح الأسهم سنجد أن هذه التوزيعات يتم دفعها من الأرباح المتحققة بعد الضرائب ، ومن المزايا الأخرى للسندات : أن الشركة يمكنها استخدام أموال الغير دون إشراكهم في الإدارة ، كذلك يمكن للشركة أن تحقق المرونة فيما يتعلق بإدارة الهيكل المالي للشركة .
ومن الجدير بالذكر أن هناك قيود على إصدار السندات من وجهة نظر الشركة فالسند يمثل تكلفة ثابتة على المقترض لذلك سيكون هناك مخاطر مالية كبيرة إذا لم تحقق الشركة عائداً على الأموال المقترضة يزيد عن تكاليف هذه الأموال ، كذلك هناك حدود لما يمكن لكل شركة أن تقترض تتمثل في العلاقة بين الديون قصيرة الأجل وطويلة الأجل وحقوق المالكين حيث أن تركيبة هيكل رأس المال في الشركة تحكمه العديد من الأمور مثل المخاطرة ، تكاليف التمويل ، طبيعة عمل الشركة ، التوقيت ……إلخ
الأسهم الممتازة Preferred Stocks
تعتبر الأسهم الممتازة مزيجاً من الاقتراض وحقوق الملكية فهي كالسندات لها معدل أرباح ثابت ولها حق الأولوية قبل الأسهم العادية ( ولكن بعد الديون ) على الأرباح الدورية للشركة وعلى قيمتها التصفوية في حالة الإفلاس ، من ناحية أخرى تشبه الأسهم العادية من حيث انها لا تستحق وأن التخلف عن دفع الأرباح الموزعة المقررة لحاملها لا يؤدي بالشركة إلى الإفلاس وليس لحملة الأسهم الممتازة حق التصويت وبالتالي ليس لهم تمثيل في مجلس إدارة الشركة ، والأسهم الممتازة على أنواع : فهناك الأسهم الممتازة ذات الأرباح التراكمية التي تحدد أنه إذا تخلفت الشركة عن دفع الأرباح الموزعة في سنة ما فإن الأرباح الموزعة لتلك السنة تنتقل إلى السنة القادمة ، أما إذا كانت الأسهم الممتازة غير تراكمية فإن الأرباح الموزعة المقررة التي لا تدفع في سنة ما لا يمكن نقلها إلى سنوات لاحقة .
ويمكن للأسهم الممتازة أن تحقق للشركة المصدر العديد من المزايا مثل أنها تعتبر مصدراً دائماً للتمويل في الشركة لا يتوجب إعادة تسديده ، كما أن التخلف عن دفع الأرباح الموزعة المقررة لا يسبب افلاس الشركة ، إضافة إلى ذلك فإن الأسهم الممتازة تعتبر جزءاً من حقوق الملكية في الشركة ،
مما يدعم نسبة الملكية إلى الدين وبالتالي توسيع القدرة الاقتراضية للشركة ولكن لا بد أن نأخذ بعين الإعتبار أن تكلفة الأسهم الممتازة قد تكون أعلى بكثير من تكلفة الدين إذا أخذنا بعين الإعتبار أن الأرباح الموزعة على الأسهم الممتازة لا يمكن طرحها كتكلفة الفائدة على الدين لأغراض الضريبة .
وتتأثر الشركة بأوضاع سوق رأس المال التي يتم فيها تداول الأوراق المالية فعندما تكون أسواق الأسهم في حالة صعود Bull Market ومستوى أسعار الأسهم في ارتفاع مستمر بحسب مؤشرات الأسهم ، فإن هذا يعني أن تكلفة إصدار الأسهم تكون متنية ، وفي أوضاع ملائمة للسوق كهذه يتم الإكتتاب في السوق الأولية بالاصدارات الجديدة للأسهم بسرعة فائقة ويجري تداول الأسهم المباعة في السوق الثانوية بالأسعار المقررة ، أما إذا كانت أسواق الأسهم تتجه نحو الهبوط Bear Market فإن هذا يعني ارتفاع تكلفة التمويل بالملكية وفي هذه الحالة تتجه الشركات نحو تخفيض أو تأجيل أو الغاء اصداراتها الجديدة من الأسهم في السوق الأولية لعدم اقبال بنوك الاستثمار على ضمان هذه الإصدارات بشروط مناسبة ، كذلك هناك عوامل أخرى مؤثرة في سوق رأس المال مثل التضخم فالزيادة في معدلات التضخم يؤدي إلى إرتفاع أسعار الفائدة وبالتالي ارتفاع عوائد السندات Bond Yields وهذا يعني تدفق الأموال للأستثمار في أسواق الأسهم سيتقلص لارتفاع تكلفة الأموال ، ويعني ثانياً أن بعض المستثمرين سيخرجون من سوق الأسهم للاستثمار في السندات التي أصبح عائدها مرتفعاً والعكس صحيح في حالة إنخفاض معدلات التضخم .
توازن الأوراق المالية
تقول هذه الفرضية أن الأوراق المالية دائماً في حالة توازن يمعنى أنها مسعرة بطريقة عادلة بحيث تعكس هذه الأسعار كافة المعلومات المتاحة عن كل ورقة مالية الأمر الذي يؤدي إلى صعوبة التفوق على السوق – باستمرار – من قبل أي مستثمر ونظراً لوجود عدد كبير من المتعاملين في السوق والذين يتنافسون للحصول على المعلومات وتحليلها ، فإن أية معلومات جديدة تتعلق بأي ورقة مالية ستنعكس بشكل فوري وسريع في أسعار هذه الورقة الأمر الذي سيمنع المستثمرين من تحقيق أرباح غير عادية ( وهي الأرباح الإضافية التي يمكن أن يحققها المستثمر دون تحمل أية مخاطرة ) .
ويقسم الباحثون في هذا المجال الكفاءة المعلوماتية للسوق إلى ثلاثة مستويات هي :
1- المستوى الضعيف The Weak Form
ويتضمن أن كافة المعلومات المتضمنة في تحركات الأسعار وأحجام التداول الماضية منعكسة بشكل كامل في أسعار السوق الحالية وبالتالي فإن الإعتماد على الإتجاهات الماضية في أسعار الأسهم سوف يكون بدون جدوى لإختيار الأسهم الملائمة فمثلاً ارتفاع سعر سهم معين خلال الثلاثة أيام الماضية ليس بالضرورة أن يكون مؤشراً على ارتفاع سعر السهم اليوم أو غداً ، فالمستثمرون الذين يعتقدون بحدوث مسوى الكفاءة الضعيف ينظرون إلى التحليل الفني الذي يتضمن استخدام الخرائط والرسومات البيانية لتحركات الأسعار الماضية على أنه مضيعة للوقت .
2- المستوى شبه القوي The Semi Strong Form
ويتضمن أن أسعار الأسهم الحالية لا تعكس فقط المعلومات المتضمنة في أسعار وأحجام التداول الماضية وإنما تعكس أيضاً كافة المعلومات المنشورة للجمهور والتي يمكن أن تؤثر على قيمة الأسهم وتتضمن هذه المعلومات : التقارير السنوية للشركات ، تنبؤات المحللين ، الظروف الإقتصادية …..إلخ فجميع البائعين والمشترين هم عقلانيون يمعنى أنهم يستخدمون كافة المعلومات المتاحة من أجل التوصل إلى تحديد القيمة العادلة للسهم وبالتالي لن يتوصل أي بائع أو مشتري من إيجاد الفرص التي تمكنه من تحقيق أرباح غير عادية من خلال المتاجرة بأية معلومات متاحة للجمهور .
3- المستوى القوي The Strong Form
ويتضمن أن الأسعار الحالية تتضمن كافة المعلومات – العامة والخاصة – والتي تكون ملائمة لتحديد قيمة الأسهم وهذا يعني أن الأطراف التي تمتلك معلومات داخلية مثل المالكون ، رؤوساء مجالس الإدارات والمدراء لن يتمكنوا من تحقيق أرباح غير عادية نتيجة لإستخدامهم هذه المعلومات .
وقد بينت العديد من الدراسات التجريبية التي اختبرت فرضية السوق الكفؤة أن أسواق الأسهم المتطورة تتمتع بدرجة عالية من الكفاءة على المستوى الضعيف وبمستوى معقول من الكفاءة على المستوى شبه القوي ولكنها لا تتمتع بمستوى كفاءة على المستوى القوي ،وهذا يعني أن هناك فرصة لتحقيق أرباح غير عادية لأولئك الذين يمتلكون معلومات داخلية تتعلق بالشركات الي يتم تداول أسعار أسهمها في السوق .
بناءً على ماسبق ، ما مدى ملاءمة فرضية السوق الكفؤة للقراءات التي تتخذها الإدارة المالية ؟؟؟
في الواقع أن هناك ثلاث قضايا رئيسية هي :
1- اختيار الطرق المحاسبية
2- توقيت إصدار الأسهم والسندات
3- أثر الضغوطات السعرية
بالنسبة لإختيار الطرق المحاسبية فإن اتباع طريقة محاسبية معينة بدلاً من أخرى يفترض ألا يؤثر على سعر السهم اذا احقق شرطان رئيسيان هما الأول : أن يتوفر معلومات كافية في التقارير المالية الصادرة وبالتالي يتمكن المحللون من احتساب الأرباح بناءً على الطرق المحاسبية المختلفة فمثلاً يمكن للمحللين الماليين أن يقوموا بإعداد قوائم مالية تقديرية على أساس طريقة LIFO المتبعة لتقييم بضاعة أخر المدة إذا تمكنوا من الحصول على قوائم فعلية معدة على أساس طريقة FIFO ، والشرط الثاني : يجب أن تكون السوق كفؤة على المستوى شبه القوي بمعنى أن تستخدم السوق – بشكل ملائم – هذه المعلومات المحاسبية لتحديد السعر .
وبالنسبة لتوقيت إصدار الأسهم والسندات فمن المعروف أن المدراء الماليين يرغبون بإصدار الأوراق المالية في الوقت الذي يعتقدون فيه أن أسعار أسهمهم أو سنداتهم الحالية مقيمة بأعلى من قيمتها الحقيقية Overpriced لأن ذلك سيؤدي إلى خلق قيمة للمالكين الحاليين فهم في هذه الحالة يبيعون الورقة المالية بأكثر مما تستحق ، أما إذا كان المدراء يعتقدون بأن أسعار أسهمهم مثلاً مقيمة بأقل من قيمتها الحقيقية Underpriced فلا شك بأنهم سينتظرون على أمل بأن سعر السهم سيرتفع إلى قيمته العادلة ولكن إذا كانت السوق كفؤه فإن الأوراق المالية لا بد أن تكون مسعرة بطريقة صحيحة .
وهذا يعني بأن أسعار الأسهم سوف تباع بقيمتها العادلة وبالتالي فإن توقيت عملية إصدار الأسهم سيصبح أمراً ليس له جدوى .
أما بالنسبة للضغوطات السعرية فإذا رغبت إحدى الشركات بإصدار كميات كبيرة من الأسهم وبيعها للجمهور فإن هذا التصرف يمكن أن يؤدي إلى إنخفاض أسعار سهمها في السوق ، ولكن حسب فرضية السوق الكفؤه فإن الإجراء يفترض ألا يؤدي إلى إنخفاض السعر والسبب أن السوق في هذه الحالة لديها القدرة على استيعاب أية كمية من الأسهم ، وعلى الرغم من وجود هذا التفسير النظري إلا أن الدراسات التطبيقية في هذا المجال ما زالت متناقضة فبعضها بين أن هناك انخفاضاً طفيفاً في الأسعار بينما بينت دراسات أخرى أن هناك إنخفاضاَ كبيراً يتبع بيع الحجم الكبير من الإصدار وبالتالي مازال مفتوحاً لدراسات أخرى لحل هذه التناقض .